آرژانتین به ذخایر ارزی مستقل خود نیاز دارد
فشار بر ذخایر آرژانتین پیش از افزایشت عدم‌اطمینان پیش از انتخابات اکتبر آرژانتین وجود داشت و حتی پس از پیروزی میلهی نیز به‌طور کامل از بین نمی‌رود.
به‌طور کلی، دو نظریه رقیب وجود دارند که به توضیح دلیل تاریخچه طولانی آشفتگی‌های مالی آرژانتین کمک می‌کنند.
یکی بر سنت سیاست‌پذیری مبتنی بر سرپرست‌گری آرژانتین، سامانه پیچیده فدرالیسم مالی (و دشواری کنترل فرمانداران قدرتمند استانی) تأکید دارد و به مشکلاتی که آرژانتین در حفظ انضباط مالی با آن مواجه شده اشاره می‌کند.
به‌نظر می‌رسد رئیس‌جمهور لیبرتاریست آرژانتین این مشکل را حل کرده است. بودجه رسمی متعادل است و کسری واقعی، شامل کسری «پنهان» در بانک مرکزی، به‌طرز چشمگیری کاهش یافته است.
دومین نظریه بر دشواری آرژانتین در تولید ارز خارجی و خطراتی که به‌دلیل سطح پایین ذخایر ارزی نسبت به نیازهای عظیم وارداتی و حجم نسبتاً زیاد بدهی‌های خارجی آرژانتین ایجاد می‌شود، تأکید دارد.
آرژانتین بخشی از نیاز خود به ذخایر ارزی را به این دلیل دارد که پایه صادرات قدرتمندی ندارد. صادرات کالاها در حدود ۶۰ تا ۹۰ میلیارد دلار در سال نوسان می‌کند.* بخش خدمات به‌طور مستمر در کسری است. این مقدار در مقایسه با بدهی خارجی دولت که حدود ۲۰۰ میلیارد دلار است (از جمله بدهی خارجی بانک مرکزی آرژانتین) و تقریباً ۳۰۰ میلیارد دلار بدهی خارجی کل اقتصاد، کم به‌نظر می‌رسد. در واقع، اگر آرژانتین نرخ بازار برای بدهی‌های خارجی‌اش را می‌پرداخت، مشکلات بسیار شدیدی پیش می‌آمد؛ زیرا این بدهی‌ها هم‌اکنون عمدتاً شامل اوراق کم‌کوبونی بازسازی ۲۰۲۰ و وام‌های رسمی هستند.
رئیس‌جمهور میلهی سپس به سیاست قوی‌کردن پزو روی آورد تا تورم را کاهش دهد. پزو به‌تدریج (به‌صورت «crawl») در مقابل دلار ارزش خود را از دست داد، اما این کاهش سرعت کمتری نسبت به تورم داشت. ارزش واقعی (قیمت‑تنظیم‌شده) پزو به‌طور چشمگیری افزایش یافت، همان‌طور که واردات نیز رشد کرد.
حفظ قدرت پزو بر بازسازی ذخایر ارزی اولویت یافت. هنگام دریافت وام جدید ۱۲ میلیارد دلاری از صندوق بین‌المللی پول در آوریل، سیستم تثبیت ارزش «crawling peg» به‌صورت باند جایگزین شد.
این تزریق نقدی عمدتاً برای جبران پرداخت‌های بدهی ارزی به‌کار رفت. خریدهای برنامه‌ریزی‌شده ارز در بازار برای حمایت از استحکام مستمر پزو به تعلیق درآمدند. بنابراین آرژانتین هدف ذخیره‌اش در برنامه IMF را از دست داد (ذخایر خالص تقریباً منفی ۵ میلیارد دلار بود، در حالی که هدف منفی ۱ میلیارد دلار بود؛ IMF مبادله با PBOC و سپرده‌های ارزی داخلی بانک‌ها و صندوق بیمه‌سپرده‌ها را از حساب کم می‌کند). آرژانتین مجبور شد برای دریافت قسط دوم وجوه IMF در اواخر تابستان، معافیتی از هدف ذخایر خالص دریافت کند. این یک پیام بسیار واضح بود، زیرا هدف ذخایر در آوریل به‌عنوان ستون حمایت IMF ارائه شده بود.
ارزش دارد که عمیق‌تر به ذخایر آرژانتین نگاهی بیندازیم. بانک مرکزی گزارش می‌دهد که تقریباً ۴۰ میلیارد دلار ذخایر کل دارد — عددی که به‌دلیل ۱۴ میلیارد دلار دریافت‌شده از صندوق بین‌المللی پول در این سال و ۴۰ میلیارد دلاری که رئیس‌جمهور ماکری در سال‌های ۲۰۱۸ و ۲۰۱۹ قرض گرفته افزایش یافته است. اما حتی اگر نادیده بگیریم که ذخایر ارزی آرژانتین بسیار کمتر از ۵۴ میلیارد دلاری است که در طول سال‌ها از IMF قرض گرفته، مجموع گزارش‌شده گمراه‌کننده است.
اگر ۷ میلیارد دلار طلا (قابلیت استفاده در مواقع اضطراری دارد اما برای مدیریت استاندارد نرخ ارز مناسب نیست) را از کل کم کنیم، دارایی‌های ارزی حدود ۳۳ میلیارد دلار می‌شود. اما حدود ۱۳ میلیارد دلار از این مقدار به ین چینی تعلق دارد و استفاده از آن تنها با اجازه بانک مرکزی چین ممکن است — که برای یک متحد منطقه‌ای ایالات متحده به‌احتمال کمی تعلق می‌گیرد. از ۲۰ میلیارد دلار باقی‌مانده، بیش از ۱۲ میلیارد دلار به‌صورت ارز توسط سیستم بانکی داخلی به‌عنوان سپرده در بانک مرکزی گذاشته شده است و ۲ میلیارد دلار دیگر از صندوق بیمه‌سپرده آرژانتین می‌آید. این ذخایر بدون به خطر انداختن ثبات بانک‌ها قابل استفاده نیستند. بنابراین سطوح واقعاً قابل استفاده از ذخایر بسیار محدود است و به‌مراتب کمتر از ۱۰ میلیارد دلار است.
تعهدات دیگری نیز به‌صورت ارزی وجود دارند. برای نمونه، بانک مرکزی ۹ میلیارد دلار قراردادهای تنظیم‌شده به‌پزو را فروخته است که برای بیمه در برابر تغییرات نرخ ارز پزو‑دلار استفاده می‌شود.*
آرژانتین به هیچ‌وجه با سطح سالمی از ذخایر ارزی کار نمی‌کند.
این سطح پایین ذخایر — و این واقعیت که دولت در طول بهار و تابستان به‌جای بازسازی ذخایر، پزوی قوی‌تری را ترجیح داد — توضیح می‌دهد که چرا آرژانتین مجبور شد حدود ۲ میلیارد دلار خرید پزو از خزانه‌داری ایالات متحده را به‌کار ببندد تا پیش از انتخابات اخیر، پزو را در باند جدید خود نگه دارد.
علاوه بر این، آرژانتین وعده حمایت بیشتری از دولت ترامپ را دریافت کرده است؛ به‌صورت خط تعویض ۲۰ میلیارد دلاری که به بانک مرکزی اجازه می‌دهد پس از انتخابات موجودی دلارهای خالی‌اش را تکمیل کند.***
آرژانتین اکنون با تصمیمی حیاتی روبه‌روست.
بسیاری در آرژانتین بر این باور بودند که فشار بر پزو عمدتاً ناشی از عدم‌اطمینان انتخاباتی است و این احتمال که مخالفان به‌اندازه کافی موفق شوند تا برش‌های بودجه‌ای رئیس‌جمهور میلهی را معکوس کنند. دارندگان پزوهای آرژانتین تمایلی به نگهداری پزو نداشتند اگر خطر از دست رفتن حمایت سیاسی دولت — و احتمالاً دسترسی به خط تعویض ۲۰ میلیارد دلاری از خزانه‌داری ایالات متحده — وجود داشته باشد. اما این عدم‌اطمینان گذشته است و با مسیر سیاسی شفاف و تعهد به ثبات نرخ ارز، آرژانتین می‌تواند دلارهای خارج خود را به‌دست آورده و جریانی ایجاد کند که پزو را حمایت کند و به آرژانتین اجازه دهد کسری جاری معقولی داشته باشد. ایوان ورنینگ از MIT به‌طور قانع‌کننده‌ای این استدلال را مطرح کرده است.
حامیان این دیدگاه — که به‌نظر می‌رسد شامل وزیر خزانه‌داری بسن‌ت نیز می‌شود — اشاره می‌کنند که ارزش واقعی پزو در طول سال حدود ۱۵ درصد (در شاخص BIS) کاهش یافته است و از این رو استدلال می‌دارند که پزو می‌تواند در داخل باند جدید با مقدار معقولی حمایت اضافی از ایالات متحده (و شاید IMF در آینده) حفظ شود.*
اما این رویکرد خطرات قابل‌توجهی دارد. ذخایر آرژانتین حتی پیش از افزایش ناگهانی عدم‌اطمینان انتخاباتی در سپتامبر و اکتبر نیز ثابت نبودند. اگر وجوه جدید از IMF و سایر وام‌دهندگان رسمی (بانک جهانی و بانک توسعه بین‌امریکایی) مستثنا شوند، آرژانتین حدود ۱۰ میلیارد دلار ذخایر خود را بین پایان دسامبر و پایان اوت کاهش داده است.
صادرات نیز به‌احتمال زیاد به‌سرعت بیشتری رشد نخواهد کرد، هرچند مجموع اکتبر با فروش یک‌باره مقدار قابل‌توجهی سویاهای انبارشده پس از رفع موقت مالیات بر صادرات تقویت می‌شود.
پیشگیری از کسری جاری بزرگ‌تر در طول زمان نیازمند کاهش سرعت رشد واردات است. همچنین هنوز شواهدی مبنی بر این نیست که پزو اکنون به اندازه کافی ضعیف باشد تا آرژانتینی‌ها را از خریدهای خارجی منصرف کند. در واقع، شواهدی قابل‌توجه بر خلاف این وجود دارد.
دو عامل دیگر نیز مسیر آرژانتین برای بازپس‌گیری خودمختاری مالی را پیچیده می‌سازند.
تنظیم ماهانه باند نرخ ارز آرژانتین تنها یک درصد است؛ در حالی که تورم هنوز با نرخ ماهیانه‌ای بسیار بالاتر در حال افزایش است. این به این معناست که تنظیمی که بر نرخ ارز واقعی آرژانتین در طول ۲۰۲۵ اعمال شد، به‌تدریج در سال ۲۰۲۶ بازگردانده می‌شود.
سانتیاگو ریسیکو این نکته را به‌خوبی در بلومبرگ بیان کرد: «در حالی که تورم ۲٪ است و باندها ۱٪، شما همچنان نرخ ارز واقعی را افزایش می‌دهید که منجر به بروز مشکل می‌شود.»
آرژانتین نیز در ژانویه با پرداخت‌های بزرگ بدهی خارجی مواجه است. داده‌های IMF نشان می‌دهند که ۵ میلیارد دلار اصل و ۳ میلیارد دلار بهره بابت بدهی خارجی دولت در نیمه اول سال ۲۰۲۶ سررسید دارند. بیشتر این مبلغ در ژانویه سررسید شده و پرداخت‌های کمی بزرگ‌تر در نیمه دوم سال ۲۰۲۶ وجود دارد.
به‌عبارت دیگر، ذخایر قابل‌استفاده آرژانتین احتمالاً بدون ورود قابل‌توجهی از سرمایه جدید از ایالات متحده، در اوایل سال ۲۰۲۶ به سطوح بحرانی خواهد رسید. فراخوان وزیر خزانه‌داری بسن‌ت برای اینکه آرژانتین اکنون خود را در بازار تأمین مالی کند، امیدی است که به‌ظاهر طرحی است؛ هر تأمین مالی بازار هزینه‌بر است و فشار بیشتری بر ذخایر آرژانتین ایجاد می‌کند.
انتخاب درست در اینجا تقریباً واضح است. به گفتهٔ پروفسور ایچن‌گرین، آرژانتین نباید ذخایر باقی‌مانده و ۲۰ میلیارد دلار آمریکایی را برای حفظ باند نرخ ارز صرف کند که به‌احتمال زیاد قابل‌حفظ نیست. بهتر است اجازه داده شود پزو تنظیم شود — چه با اجازهٔ شناور شدن و چه با تنظیم باند — و سپس برای بازسازی ذخایر از نقطه شروعی قوی‌تر تلاش شود.
در نهایت، آرژانتین واقعاً به برنامه‌ای نیاز دارد که به آن اجازه دهد سالانه ۵ میلیارد دلار اصل اوراق قرضه‌های خارجی و اوراق بانکی مرکزین‌دار به‌دلار (BOPREAL) را پرداخت کند، ضمن بازسازی موقعیت نقدی و تولید منابع برای بازپرداخت چین، ایالات متحده و در نهایت IMF.
کل مبلغی که آرژانتین ممکن است برای بازپرداخت نیاز داشته باشد، می‌تواند به‌سراسر ۱۰۰ میلیارد دلار برسد اگر ۲۰ میلیارد دلار کامل از ایالات متحده استفاده شود.** این یک هدف بزرگ است و بیشترین‌احتمال تحقق آن در کشوری است که کسری جاری مثبت دارد و می‌تواند از دسترسی به بازار برای بازتأمین بدهی‌های رسمی به جای تأمین مالی کسری‌های جاری استفاده کند.
اما در حال حاضر، هم دولت آرژانتین و هم وزیر خزانه‌داری ایالات متحده به‌نظر می‌رسد تمایل دارند نظام نرخ ارز موجود آرژانتین را حفظ کنند.
این کار خطر بزرگی دارد که با گذشت زمان به اشتباه ثابت شود.
*** وِاگز پیشاپیش صندوق بین‌المللی پول را «AMF» (صندوق پولی آرژانتین) می‌نامند. صندوق تثبیت ارزی ایالات متحده (ESF) نیز می‌تواند به‌زودی «PSF» (صندوق تثبیت پزو) شود؛ تمام ۲۲ میلیارد دلار نقدی این صندوق یا برای خرید پزوها استفاده شده یا به تسهیلات تعویض آرژانتین اختصاص یافته است. حمایت اضافی نیازمند، بله، استفاده از ذخایر گسترده SDRهای ESF است که به‌وضوح مورد حمایت جانب‌داران جمهوری‌خواهان نیست.